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Wirtschaftlicher Ausblick: Energie, Handel und finanzielle Schockwellen

18.03.2022 - Die russische Invasion in der Ukraine hat der globalen wirtschaftlichen Erholung erneut erheblichen Gegenwind beschert und die geopolitischen Risiken erhöht. Wir haben unsere globale Wachstumsprognose auf +3,3 % im Jahr 2022 und +2,8 % im Jahr 2023 gesenkt und damit um -0,8 bzw. -0,4 Prozentpunkte nach unten korrigiert. Die wirtschaftlichen Auswirkungen werden vor allem in Russland zu spüren sein, das in diesem Jahr in eine tiefe Rezession stürzen wird (mindestens -8%), insbesondere nachdem die umfassenden Sanktionen auf den Energiesektor ausgedehnt wurden. Fast zwei Drittel unserer Abwärtskorrektur des globalen Wachstums sind auf Vertrauens- und Lieferkettenschocks zurückzuführen, der Rest auf die höheren Rohstoffpreise. Auch die globale Inflation wird sich als höher und hartnäckiger erweisen (6 % im Jahr 2022, revidiert um +1,9 Prozentpunkte), und zwar aufgrund der höheren Energiepreise und der länger als erwartet andauernden Unterbrechungen der Lieferketten, die gleichermaßen zum Preisdruck beitragen werden. Während die derzeitigen Verhandlungen zwischen der Ukraine und Russland einen Weg zu einem Waffenstillstand bieten könnten, ist eine weitere Eskalation nicht auszuschließen, die zu noch härteren Sanktionen und Gegensanktionen (auch bei der Energieversorgung) führen könnte. In einem solchen Negativszenario würde die Inflation in diesem Jahr auf 7,0 % ansteigen, während das Wachstum auf 2,5 % zurückgehen würde, bevor die Welt im nächsten Jahr in eine Rezession eintritt (0,3 %).

Wir gehen davon aus, dass das Wachstum des Welthandels im Jahr 2022 um mindestens 2 Prozentpunkte auf +4 % des Volumens zurückgehen und damit knapp unter seinem langfristigen Durchschnitt liegen wird. Obwohl Russland als Endnachfragemarkt weltweit nicht systemrelevant ist (nur 1,2 % der Gesamteinfuhren), könnten die am stärksten exponierten Exporteure in Mittel- und Osteuropa dennoch erhebliche Verluste erleiden. Russland exportiert auch große Mengen an Düngemitteln, Metallen (z. B. Eisen, Stahl, Aluminium, Kupfer, Nickel und Zinn) und Nahrungsmitteln (z. B. Weizen). Die Automobilproduktion, insbesondere in Europa, wäre von Engpässen bei Metallen und Gasen betroffen, die für die Herstellung von Halbleitern und anderen Teilen wichtig sind. Auf der Dienstleistungsseite sind der Reise- und der Transportsektor am stärksten betroffen. Nettoexporteure von Rohstoffen, wie Länder im Nahen Osten und mehrere lateinamerikanische Länder, könnten jedoch von höheren Preisen und möglichen Substitutionseffekten weg von Russland profitieren. Die weitere Verschärfung der Pandemiebeschränkungen in China als Reaktion auf neue Covid-19-Ausbrüche könnte den Handel aufgrund höherer Inputpreise und einer verzögerten Normalisierung der Lieferketten weiter belasten.

Mehrere wichtige Entwicklungen könnten unsere Aussichten verschlechtern. Infolge der Handelssanktionen gegen Russland sind die Preise für Öl und Gas, Weizen sowie bestimmte Metalle und Industriegase aufgrund der Sorge um Versorgungsengpässe extrem schwankend. Die Erdgaspreise in Europa dürften aufgrund der größeren Abhängigkeit von Russland auf hohem Niveau bleiben. Wir gehen jedoch davon aus, dass die Ölpreise in den nächsten Monaten allmählich wieder sinken werden, da sowohl die Nachfrage als auch das Angebot reduziert und angepasst werden. Sollte es bis Mitte 2022 nicht zu einer Preisumkehr kommen, würde dieser Inflationsschock durch Importpreise und anhaltende Versorgungsengpässe weiter auf die Gesamtpreise durchschlagen und eine Lohn-Preis-Schleife in Gang setzen, insbesondere im Vereinigten Königreich und in Frankreich. Darüber hinaus könnten die erneuten Covid-19-Beschränkungen in China den Druck auf die Lieferketten und die Erzeugerpreise verlängern. Auch könnte die Volatilität in Bezug auf den Normalisierungspfad der Geldpolitik in der Eurozone und den USA zunehmen, da beide Zentralbanken trotz wachsender Wachstumssorgen ihre akkommodierende Haltung zurückfahren. Auch andere (geo-)politische Risiken als der Ukraine-Krieg müssen genau beobachtet werden, darunter die Spannungen zwischen den USA und China sowie die Wahlen in Frankreich und Brasilien.

Angesichts der erheblichen Beeinträchtigung der Realwirtschaft werden finanz- und geldpolitische Entscheidungen von entscheidender Bedeutung sein. Die meisten EU-Länder haben fiskalische Maßnahmen in Höhe von durchschnittlich mindestens 0,6 % des BIP verlängert (und weitere beschlossen), um anfällige Haushalte und Unternehmen bei der Bewältigung der Energieinflation zu unterstützen. Wir gehen davon aus, dass die Fiskalpolitik in nächster Zeit weiterhin eine wichtige Rolle spielen und die Auswirkungen der höheren Energiepreise auf die Inflation und das verfügbare Einkommen der Verbraucher teilweise abmildern wird. In unserem ungünstigen Szenario könnte sich die potenzielle fiskalische Unterstützung mehr als verdoppeln (1,5 % des BIP). Sollte unser negatives Szenario eintreten, könnten die Länder gezwungen sein, einzugreifen, um die Preise zu kontrollieren und im Extremfall die knappen Vorräte zu verwalten. Trotz des anhaltenden geldpolitischen Kurswechsels in den USA und der Eurozone wird sich die geldpolitische Normalisierung in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften leicht verzögern, wenn die Zentralbanken zunehmend über die Verlangsamung des Wachstums besorgt sind. In den Schwellenländern werden die Zentralbanken die Inflation und die Abwertung der Währungen durch weitere Zinserhöhungen bekämpfen, was den Wachstumszyklus noch weiter dämpfen wird.

Auf den globalen Märkten hat die größere Unsicherheit zu einer erheblichen Volatilität an den Aktien- und Anleihemärkten geführt. Unter den derzeitigen Bedingungen gehen wir davon aus, dass die fortgesetzte geldpolitische Normalisierung die realen Zinssätze stabilisieren und die Aktien stützen wird (vor dem Hintergrund der nach wie vor hohen Gewinnerwartungen der Unternehmen), während die langfristigen nominalen Zinssätze in den fortgeschrittenen Volkswirtschaften durch die Zuflüsse aus sicheren Häfen, zunehmende Rezessionssorgen und eine gewisse Umkehr der steigenden Inflationserwartungen begrenzt bleiben. Dies dürfte auch die derzeitige Ausweitung der Kreditspreads verlangsamen, wobei sich Investment-Grade-Namen bis zum Jahresende bei 115-120 Basispunkten konsolidieren. Im Negativszenario hingegen werden die Aktienmärkte stark korrigieren (Rückgang um 13-14 % bis Ende 2022), die Zuflüsse aus sicheren Häfen werden die langfristigen Benchmark-Sätze für Staatsanleihen senken (die 10-jährige deutsche Bundesanleihe liegt bei -0,35 % und die 10-jährige US-Treasury-Anleihe bei 1,2 %), während sich die Kreditspreads auf 180-190 Basispunkte ausweiten, aber dank der Ankäufe von Vermögenswerten durch die Zentralbanken in einer bestimmten Bandbreite bleiben.Die Invasion in der Ukraine hat zu einem erheblichen negativen Schock auf der Angebotsseite der Eurozone geführt. Die Inflation steigt weiter an, während die Finanzsanktionen den Handel mit nichtenergetischen Produkten mit Russland praktisch zum Erliegen gebracht haben. Das Verbrauchervertrauen hat sich bereits verschlechtert und deutet auf eine Verlangsamung des Wachstums in der zweiten Jahreshälfte hin.

In Anbetracht der unsicheren Aussichten erwarten wir, dass die EZB auf der März-Sitzung in einer abwartenden Haltung bleiben wird, da die Sorgen über die Verlangsamung des Wachstums und die Verschärfung der finanziellen Bedingungen die Inflationsängste überwiegen werden. Unter den derzeitigen Bedingungen wird es wichtig sein, so viel politische Flexibilität und Handlungsspielraum wie möglich zu bewahren. Die EZB sollte sich weder auf ein deutlich geringeres Tempo der Wertpapierkäufe im zweiten Quartal noch auf ein Ende der Wertpapierkäufe in diesem Jahr festlegen. Wir gehen davon aus, dass quantitative Lockerung (Quantitative Easing, kurz QE) das ganze Jahr 2022 hindurch fortgesetzt wird, was die erste Zinserhöhung (die wir vor dem Einmarsch Russlands in der Ukraine für Dezember erwartet hatten) ins 1. Quartal 2023 verschieben würde.

Sollten die Ausgangsbedingungen nicht mehr gelten, müsste die EZB ihren geldpolitischen Kurs auf der nächsten Sitzung neu bewerten. Es könnte zu einer Wende kommen, wenn eine Abschaltung der russischen Öl- und Gasversorgung zu einer erheblichen Verschlechterung der Wachstumsaussichten führt und eine weitere geldpolitische Lockerung erforderlich macht. Eine antizyklische Fiskalpolitik würde im Idealfall die Unterstützung der Gesamtnachfrage durch die EZB ergänzen und dazu beitragen, die Erwartungen einer Normalisierung während des Aufschwungs voranzutreiben.